“Demutualisasi dapat memisahkan kepemilikan dari keanggotaan Bursa. Namun memisahkan kepemilikan dari pengendalian merupakan persoalan tata kelola yang jauh lebih kompleks.”
AjiMartono.com – Demutualisasi Bursa Efek Indonesia (BEI) membawa diskursus pasar modal ke pertanyaan yang lebih sensitif: siapa yang kelak memiliki Bursa, dan seberapa jauh pemilik dapat mempengaruhi institusi yang dimilikinya?
Pertanyaan ini semakin relevan setelah RUPSLB BEI yang semula dijadwalkan pada 15 September 2026 ditunda hingga terbitnya POJK mengenai demutualisasi.
Pada saat yang sama, Danantara Investment Management (DIM), telah menyampaikan minat menjadi pemegang saham BEI.
Penundaan tersebut bukan sekadar persoalan jadwal. Justru ada pesan governance yang penting: perubahan kepemilikan membutuhkan kejelasan arsitektur regulasi dan tata kelola terlebih dahulu.
Persoalannya bukan apakah Danantara layak atau tidak layak menjadi pemegang saham, melainkan bagaimana struktur kepemilikan pascademutualisasi dirancang agar masuknya modal dan pemegang saham baru memperkuat Bursa tanpa menciptakan konsentrasi pengaruh yang dapat mengganggu independensi dan integritas pasar.
Ownership Bursa Tidak Boleh Identik dengan Control
Salah satu esensi demutualisasi adalah memisahkan kepemilikan Bursa dari keanggotaannya. Dalam struktur mutual, pemegang saham BEI merupakan perusahaan efek anggota Bursa.
Demutualisasi membuka kepemilikan kepada pihak yang lebih luas.
Undang-Undang Nomor 4 Tahun 2026 tentang Perubahan atas Undang-Undang Nomor 4 Tahun 2023 tentang Pengembangan dan Penguatan Sektor Keuangan memberikan landasan bagi transformasi tersebut untuk memperkuat tata kelola, meningkatkan kepercayaan investor, dan memperluas partisipasi pemangku kepentingan.
OJK juga menempatkan demutualisasi sebagai bagian dari agenda penguatan tata kelola dan pengurangan konflik kepentingan.
Namun demutualisasi tidak otomatis menghapus konflik kepentingan. Demutualisasi dapat mengurangi konflik lama, tetapi sekaligus mengubah konfigurasi konflik.
Dalam struktur mutual, anggota Bursa dapat sekaligus menjadi pemilik dan pengguna infrastruktur pasar. Pascademutualisasi, pemegang saham baru membawa kepentingan investasi, ekspektasi imbal hasil, dan kepentingan terhadap nilai ekonomi Bursa.
Karena itu, isu governance bergeser dari sekadar siapa yang memiliki menuju bagaimana pengaruh pemilik terhadap pengambilan keputusan dibatasi.
Prinsipnya sederhana tetapi sangat fundamental: *ownership* memberikan hak ekonomi, tetapi tidak boleh otomatis berarti control atas fungsi pengaturan dan pengawasan Bursa.
Governance yang baik harus mampu membedakan antara actual conflict of interest, potential conflict of interest, dan perceived conflict of interest.
Konflik yang belum terjadi tetap perlu dikelola apabila struktur hubungan memungkinkan konflik muncul atau menimbulkan persepsi bahwa independensi dapat terganggu.
Dalam pasar keuangan, independensi harus nyata sekaligus dipercaya nyata.
Danantara dan Paradoks Tata Kelola Bursa
Kehadiran Danantara membuat persoalan tersebut semakin relevan. Danantara telah menyatakan keterbukaannya terhadap proses demutualisasi, sementara DIM telah menyampaikan minat atas kepemilikan BEI.
Danantara juga menyerap hampir 30 persen kapitalisasi pasar Bursa berasal dari BUMN.
Fakta tersebut menunjukkan besarnya keterkaitan strategis Danantara dengan ekosistem pasar modal Indonesia. Konfigurasi ini bukan dengan sendirinya merupakan konflik kepentingan, tetapi dapat menciptakan potential dan perceived conflict of interest yang perlu dikelola melalui arsitektur governance dan konsistensi penerapannya yang kredibel.
Jika Danantara menjadi pemegang saham BEI, sementara perusahaan dalam ekosistem BUMN merupakan kelompok emiten yang signifikan, pertanyaan governance menjadi tidak terhindarkan.
Bagaimana memastikan keputusan mengenai pencatatan, keterbukaan informasi, pengawasan perdagangan, dan penegakan aturan tetap dilakukan secara objektif dan berintegritas?
Pertanyaan tersebut bukan argumentasi untuk menolak Danantara. Sebaliknya, manfaat strategis kepemilikan akan semakin kredibel apabila sejak awal tersedia batas yang jelas antara ownership, investment interest, dan market oversight.
Pengalaman internasional menunjukkan bahwa persoalan ini bukan khas Indonesia. Bursa Malaysia, misalnya, memisahkan aktivitas regulasi dari aktivitas komersial untuk membatasi potensi maupun persepsi konflik kepentingan.
Hong Kong juga menerapkan pengawasan khusus terhadap konsentrasi hak suara di HKEX, termasuk persetujuan regulator bagi pihak yang mencapai ambang tertentu.
Indonesia tidak harus menyalin model negara lain. Namun prinsip dasarnya relevan: semakin terbuka kepemilikan Bursa, semakin kokoh safeguards yang dibutuhkan untuk menjaga independensi fungsi pasarnya.
Membangun Firewall Tata Kelola Bursa
Diskusi mengenai demutualisasi seharusnya tidak berhenti pada siapa yang boleh memiliki saham BEI atau berapa persen kepemilikannya. Pertanyaan yang lebih penting adalah arsitektur hak, pengaruh, dan pengendalian yang mengikuti kepemilikan tersebut.
Untuk itu dibutuhkan *firewall* tata kelola yang bekerja setidaknya pada empat lapis.
Pertama, struktur kepemilikan, melalui pengaturan konsentrasi kepemilikan dan hak suara yang proporsional agar tidak muncul dominasi berlebihan.
Kedua, organ governance, melalui independensi dan kompetensi Direksi, Dewan Komisaris, serta mekanisme fit and proper yang kredibel.
Ketiga, proses pengambilan keputusan, melalui pengungkapan konflik kepentingan, recusal, related party governance, dan segregation of duties.
Keempat, pemisahan fungsi, terutama antara kepentingan komersial Bursa dan pelaksanaan fungsi pengaturan serta pengawasan sebagai Self-Regulatory Organization (SRO).
Pemisahan fungsi komersial dan fungsi SRO semakin penting karena demutualisasi dapat membuat Bursa lebih entrepreneurial.
Bursa perlu berinovasi, mengembangkan teknologi, data, produk, dan sumber pendapatan baru, sekaligus menjaga perdagangan yang teratur, wajar, efisien, dan berintegritas.
Di sinilah paradoksnya: Bursa harus kompetitif sebagai perusahaan, tetapi tetap independen dalam menjalankan fungsi SRO.
Fungsi komersial dan fungsi SRO tidak harus dipertentangkan. Governance yang baik justru harus membuat keduanya saling memperkuat, sehingga keberhasilan komersial tumbuh di atas kredibilitas dan integritas pasar, bukan dengan mengorbankannya.
Efektivitas empat lapis firewall tersebut pada akhirnya membutuhkan regulatory backstop yang kuat dari OJK. OJK harus memiliki kewenangan yang memadai untuk menilai dan menyetujui struktur kepemilikan serta perubahan pengendalian yang berpotensi mempengaruhi independensi Bursa dalam menjalankan fungsi SRO.
Dalam perspektif GRC, prinsip TARIFES yang mencakup transparansi, akuntabilitas, responsibilitas, independensi, fairness, etika, dan sustainabilitas harus diterjemahkan ke dalam mekanisme nyata.
Implementasinya tercermin dalam kejelasan batas kewenangan, checks and balances, pengelolaan konflik kepentingan, independensi pengambilan keputusan, dan compliance yang efektif untuk mencegah salah kelola (mismanagement) dan kecurangan (fraud).
Diversifikasi kepemilikan dapat menjadi bagian dari solusi, tetapi bukan tujuan pada dirinya sendiri.
Yang dicari adalah konfigurasi pemegang saham yang membawa modal, kompetensi, teknologi, jejaring, dan disiplin pasar tanpa menciptakan pusat pengaruh baru yang berlebihan.
Danantara dapat berperan strategis dalam konfigurasi tersebut, tetapi skala, mandat, dan keterkaitannya dengan ekosistem BUMN menuntut pemisahan kepentingan yang kredibel.
Demutualisasi tidak selesai ketika pemegang saham baru masuk. Justru di situlah ujian governance dimulai.
Pertanyaan “siapa memiliki Bursa?” harus selalu diikuti pertanyaan yang lebih menentukan: siapa dapat mempengaruhi keputusan Bursa, melalui mekanisme apa, dan sampai sejauh mana?
Jika arsitekturnya dirancang dengan baik, demutualisasi dapat memperluas kepemilikan sekaligus memperkuat independensi. Sebaliknya, perubahan kepemilikan tanpa guardrails yang memadai berisiko hanya mengganti satu konfigurasi konflik kepentingan dengan konfigurasi lainnya.
Ukuran keberhasilannya adalah kepemilikan tanpa pengaruh berlebihan, dinamisme komersial tanpa kompromi terhadap fungsi SRO, serta penciptaan nilai tanpa mengorbankan integritas pasar.
Di situlah kepemilikan menemukan batasnya, dan tata kelola menjalankan fungsinya.
*) Ketua LSP Tata Kelola Risiko dan Kepatuhan; Dosen Senior FEB UPN Veteran Jakarta; Founder and Advisory Board Member of ATKARBONIST (Carbon Initiative Organization); Advisory Board Member of the Indonesian ESG Professional Association (IEPA); Komisaris Utama Bank KB Indonesia
